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　　今天我們一起梳理一下立昂微，公司主營業(yè)務(wù)主要分三大板塊,分別是半導(dǎo)體硅片、半導(dǎo)體功率器件、化合物半導(dǎo)體射頻芯片。主要產(chǎn)品包括6-12英寸半導(dǎo)體硅拋光片和硅外延片、6英寸肖特基芯片和MOSFET芯片、6英寸砷化鎵微波射頻芯片等三大類。產(chǎn)品的應(yīng)用廣泛，主要的應(yīng)用領(lǐng)域包括通信、計算機(jī)、汽車、消費電子、光伏、智能電網(wǎng)、醫(yī)療電子以及5G、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)控制、航空航天等產(chǎn)業(yè)。

　　目前全球半導(dǎo)體市場中，90%以上的芯片和傳感器都是基于硅材料制造而成。自然界中的二氧化硅經(jīng)過化學(xué)提純成為多晶硅，硅含量的純度達(dá)到 9-11 個 9 要求的電子級多晶硅便是生產(chǎn)半導(dǎo)體硅片的基礎(chǔ)原料。半導(dǎo)體硅片的生長流程較長，涉及工藝較多。按照工藝劃分，半導(dǎo)體硅片一般可以分為硅研磨片、硅拋光片、硅外延片等，其中以硅拋光片和硅外延片為主。半導(dǎo)體拋光片生產(chǎn)環(huán)節(jié)包含拉晶、滾圓、切割、掩膜、蝕刻、拋光、清洗等工藝，半導(dǎo)體外延片生產(chǎn)過程主要為在拋光片的基礎(chǔ)上進(jìn)行外延生長。

　　硅片按照尺寸劃分，可分為 12 英寸（300mm）、8 英寸（200mm）、6 英寸（150mm）、5 英寸（125mm）、4 英寸（100mm）等規(guī)格。

　　硅拋光片按照摻雜程度不同分為輕摻硅拋光片、重?fù)焦钂伖馄?，硅外延片根?jù)襯底片的摻雜濃度不同分為輕摻雜襯底外延片、重?fù)诫s襯底拋光片。

　　全球硅片市場規(guī)模在 110 億美元左右，預(yù)計未來 2 年硅片出貨量將持續(xù)增長，2022年將創(chuàng)歷史新高。根據(jù) SEMI 數(shù)據(jù)，2019 年全球硅片市場規(guī)模為 112 億美元，較 2018年同期的 114 億美元同比略微下降 1.75%；2019 年全球硅片出貨面積合計為 118.10 億平方英寸，較 2018 年同期的 127.32 億平方英寸同比下降 7.24%。SEMI 在其近期的半導(dǎo)體行業(yè)年度硅出貨量預(yù)測報告中稱，預(yù)計 2020 年全球硅片出貨量將同比增長 2.4%，2021 年將持續(xù)增長，2022 年出貨量將創(chuàng)歷史新高。

　　全球半導(dǎo)體硅片的供給格局被五大巨頭所壟斷。全球信越、SUMCO、環(huán)球晶圓、Siltronic 和 SK Siltron 五家公司基本壟斷了大尺寸半導(dǎo)體硅片市場，市場份額達(dá) 90%以上。中國大陸從事半導(dǎo)體硅材料業(yè)務(wù)的公司包括浙江金瑞泓、有研半導(dǎo)體、中環(huán)股份、上海新昇、上海新傲、重慶超硅等十余家公司，其中 8 吋半導(dǎo)體硅片的量產(chǎn)能一定程度地緩解我國對相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)口的依賴，并不斷縮小與世界先進(jìn)水平之間的差距；12 吋半導(dǎo)體硅片領(lǐng)域僅有個別企業(yè)初步實現(xiàn)量產(chǎn)，有望在未來實現(xiàn) 12 吋半導(dǎo)體硅片的大規(guī)模量產(chǎn)。

　　半導(dǎo)體硅片是制作集成電路芯片的主要原材料，我國集成電路和分立器件市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，對硅片的需求持續(xù)增加；而國內(nèi)供應(yīng)商在掌握相應(yīng)制造技術(shù)并積累規(guī)?；慨a(chǎn)經(jīng)驗的背景下，不斷提升技術(shù)研發(fā)實力、產(chǎn)品質(zhì)量水平、量產(chǎn)良率等，將有望進(jìn)一步實現(xiàn)半導(dǎo)體硅片產(chǎn)品的國產(chǎn)替代。

　　分立器件和光電子器件、傳感器、集成電路（ICs）等并列為半導(dǎo)體器件的一級分類。分立器件（Discrete Devices）是指具有單一功能的電路基本元件，如二極管、晶體管、晶閘管等，主要實現(xiàn)電能的處理與變換，是半導(dǎo)體市場重要的細(xì)分領(lǐng)域。

　　按照功能用途進(jìn)行劃分，能夠進(jìn)行功率處理的半導(dǎo)體器件為功率半導(dǎo)體器件，又稱電力電子器件，典型的功率處理功能包括變頻、變壓、變流、功率放大和功率管理等，功率半導(dǎo)體器件是分立器件最重要和最廣泛的應(yīng)用領(lǐng)域。

　　全球分立器件市場規(guī)模 230 億美元左右。根據(jù) SIA 數(shù)據(jù)，2019 年全球半導(dǎo)體銷售額 4121 億美元，同比下降 12.1%。根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，全球分立器件銷售額 2019 年的238.8 億美元，在全球半導(dǎo)體銷售額中占比為 5.79%。根據(jù) EENewsAnalog 援引 WSTS數(shù)據(jù)，預(yù)計 2020 年、2021 年全球分立器件銷售額將分別為 223.09 億美元、235.76 億美元。細(xì)分到具體產(chǎn)品類別來看，MOSFET、Diodes、IGBT 分立器件 2019 年全球市場規(guī)模分別為 63 億美元、35.9 億美元和 14.4 億美元。

　　中國大陸分立器件行業(yè)發(fā)展速度快于全球分立器件行業(yè)的發(fā)展。根據(jù)中國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中國半導(dǎo)體分立器件（該分類還包含光電器件、傳感器）的銷售收入2018 年為 2716 億元，同比增長 9.79%。

　　通信、計算機(jī)、消費電子、汽車等產(chǎn)業(yè)都是半導(dǎo)體分立器件的應(yīng)用領(lǐng)域，其中汽車行業(yè)是發(fā)展最快的半導(dǎo)體分立器件應(yīng)用領(lǐng)域。此外以太陽能、風(fēng)能、核能為代表的新能源產(chǎn)業(yè)也為半導(dǎo)體分立器件的發(fā)展提供了廣闊的空間；人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療電子等終端應(yīng)用領(lǐng)域也逐漸成為半導(dǎo)體分立器件的重要增長點。

　　美國和歐洲的半導(dǎo)體分立器件行業(yè)處于全球領(lǐng)先地位，隨后是日本和 中國臺灣，代表性企業(yè)包括德州儀器、安森美、威世、英飛凌、恩智浦、意法半導(dǎo)體、東芝、瑞薩、羅姆、富士電機(jī)、富鼎、茂達(dá)等公司。根據(jù)《Infineon 2020 Q3 Investor Presentation》披露數(shù)據(jù)，全球前十大功率分立器件及功率模組供應(yīng)商合計占有全球 58.3%的市場份額。國內(nèi)的半導(dǎo)體分立器件企業(yè)處于較強(qiáng)競爭優(yōu)勢的仍然為意法半導(dǎo)體、恩智浦等國際大型半導(dǎo)體公司，而我國半導(dǎo)體分立器件行業(yè)起步晚，在高端半導(dǎo)體分立器件芯片的設(shè)計和制造方面，與全球領(lǐng)先水平尚存在差距。國內(nèi)少數(shù)突破了半導(dǎo)體分立器件芯片技術(shù)瓶頸的國內(nèi)企業(yè)如士蘭微、華微電子、立昂微電、揚杰科技等具備較強(qiáng)的研發(fā)設(shè)計制造能力，品牌知名度較高。

　　目前國內(nèi)半導(dǎo)體分立器件產(chǎn)業(yè)規(guī)模小、技術(shù)低、產(chǎn)業(yè)集中度不高、自主研發(fā)能力薄弱，產(chǎn)品主要集中在低端領(lǐng)域，但又因為半導(dǎo)體分立器件生產(chǎn)線更新周期較長、技術(shù)上不追求先進(jìn)制程，存在利用資本優(yōu)勢快速追趕的可能，也是國內(nèi)分立器件龍頭企業(yè)的發(fā)展機(jī)會。

　　公司是國內(nèi)較早從事半導(dǎo)體硅片和半導(dǎo)體分立器件芯片研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，在技術(shù)積累、經(jīng)營管理、客戶維系與開發(fā)等諸多方面，具有一定的先發(fā)優(yōu)勢。

　　深耕產(chǎn)業(yè)鏈上下游，垂直整合享受成本優(yōu)勢。公司橫跨半導(dǎo)體硅片和半導(dǎo)體分立器件兩個行業(yè)，涵蓋了包括硅單晶錠拉制、硅拋光片、硅外延片、分立器件芯片及分立器件成品等半導(dǎo)體行業(yè)上下游多個生產(chǎn)環(huán)節(jié)，形成了一條相對完整的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈。公司可以充分利用子公司浙江金瑞泓半導(dǎo)體硅片的制造優(yōu)勢，貫通半導(dǎo)體硅片與分離器件芯片的上下游產(chǎn)業(yè)鏈，使公司能夠從原材料端就開始進(jìn)行質(zhì)量控制與工藝優(yōu)化，縮短研發(fā)驗證周期，保障研發(fā)設(shè)計彈性，在保證盈利水平的同時低于短期供需沖擊。

　　下游客戶優(yōu)質(zhì)，構(gòu)筑客戶壁壘優(yōu)勢。半導(dǎo)體硅片行業(yè)及半導(dǎo)體分立器件行業(yè)的客戶開發(fā)周期較長、供應(yīng)商認(rèn)證門檻較高，這主要是由于客戶對產(chǎn)品的品質(zhì)要求較高，一般需要長達(dá)半年以上的質(zhì)量考察，才能確定是否選定為供應(yīng)商。經(jīng)過多年的努力，公司已開發(fā)出一批包括ONSEMI、AOS、日本東芝公司、臺灣半導(dǎo)體、臺灣漢磊等國際知名跨國公司，以及中芯國際、華虹宏力、華潤微電子、士蘭微等國內(nèi)知名公司在內(nèi)的穩(wěn)定客戶群，同時已順利通過諸如博世（Bosch）、大陸集團(tuán)（Continental）等國際一流汽車電子客戶的 VDA6.3 審核認(rèn)證。

　　公司未來三年的經(jīng)營目標(biāo)是在保持現(xiàn)有半導(dǎo)體硅片業(yè)務(wù)和半導(dǎo)體分立器件業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，通過實現(xiàn) 8 英寸半導(dǎo)體硅片的擴(kuò)產(chǎn)、12 英寸半導(dǎo)體硅片的產(chǎn)業(yè)化、以及砷化鎵微波射頻集成電路芯片的產(chǎn)業(yè)化，實現(xiàn)半導(dǎo)體硅片業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體分立器件業(yè)務(wù)、集成電路芯片業(yè)務(wù)互為支撐的產(chǎn)業(yè)鏈布局，進(jìn)一步優(yōu)化公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，逐步形成新的利潤增長點，提升公司的行業(yè)地位與核心競爭力。半導(dǎo)體硅片、半導(dǎo)體分立器件、集成電路芯片將成為拉動公司成長的三駕馬車。

　　砷化鎵微波射頻芯片：已實現(xiàn)量產(chǎn)，國產(chǎn)替代可期。砷化鎵材料是繼硅單晶之后第二代新型化合物半導(dǎo)體材料中最重要、用途最廣泛的材料之一，是微電子和光電子的基礎(chǔ)材料，具有電子飽和漂移速度高、耐高溫、抗輻照等特點，主要應(yīng)用于無線局域網(wǎng)、光纖系統(tǒng)、手機(jī)基站、微波毫米波及防衛(wèi)等領(lǐng)域，市場前景廣闊。目前，全球砷化鎵芯片主要產(chǎn)能由國外少數(shù)幾家大型砷化鎵集成電路芯片設(shè)計制造公司壟斷，國內(nèi)至今尚不能實現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)。

　　立昂東芯生產(chǎn)的微波射頻集成電路芯片的上游為第二代半導(dǎo)體材料（主要為砷化鎵等化合物）制造業(yè)，下游主要為射頻集成電路領(lǐng)域，主要應(yīng)用于無線通訊設(shè)備、有線電視領(lǐng)域和光纖領(lǐng)域。立昂東芯生產(chǎn)的微波射頻集成電路芯片系能夠滿足連續(xù)廣域覆蓋、熱點高容量、低時延高可靠和低功耗大連接等場景的主要的射頻集成電路芯片之一，廣泛應(yīng)用于 5G 手機(jī)中的射頻前端芯片。公司“年產(chǎn)12 萬片6 英寸第二代半導(dǎo)體射頻芯片項目”中一期年產(chǎn)3 萬片生產(chǎn)線已建設(shè)完成，進(jìn)入客戶樣品認(rèn)證測試、量產(chǎn)前的準(zhǔn)備階段，項目全部建設(shè)完畢后更將形成年產(chǎn)12 萬片的第二代半導(dǎo)體射頻集成電路芯片的生產(chǎn)能力。

　　一、半導(dǎo)體硅片和分立器件龍頭

　　立昂微成立于2002年，創(chuàng)辦之初即引進(jìn)美國安森美公司具有國際先進(jìn)水平的全套肖特基芯片工藝技術(shù)、生產(chǎn)設(shè)備及質(zhì)量管理體系，建立了6英寸半導(dǎo)體生產(chǎn)線，成為國內(nèi)先進(jìn)水平的功率器件生產(chǎn)線；2009年開始公司成為硅基太陽能專用肖特基芯片市場的全球主要供應(yīng)商；2011年公司完成股份制改造；2012年收購日本三洋半導(dǎo)體和日本旭化成MOSFET功率器件生產(chǎn)線；2015年6月15日，立昂成功全資收購國內(nèi)半導(dǎo)體硅片制造巨頭浙江金瑞泓科技股份公司，一舉成為國內(nèi)少見的具有硅單晶、硅研磨片、硅拋光片、硅外延片及芯片制造能力的完整產(chǎn)業(yè)平臺，橫跨半導(dǎo)體分立器件和半導(dǎo)體硅材料兩大細(xì)分行業(yè)，是目前該兩大細(xì)分行業(yè)規(guī)模較大的企業(yè),也是國內(nèi)頗具競爭力的半導(dǎo)體材料、功率半導(dǎo)體和集成電路制造的產(chǎn)業(yè)平臺；為了進(jìn)一步提高國產(chǎn)集成電路用硅片的自給率，提升企業(yè)核心競爭力，2016年12月，在衢州市委、市政府的支持下，立昂在衢州綠色產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)投資50億元，建設(shè)集成電路用大硅片基地，成立了金瑞泓科技（衢州）有限公司；2020年公司上市。

　　二、業(yè)務(wù)分析

　　2017-2020年，營業(yè)收入由9.32億元增長至15.02億元，復(fù)合增長率17.24%，2020年實現(xiàn)營收同比增長26.04%；歸母凈利潤由1.06億元增長至2.02億元，復(fù)合增長率23.98%，2020年實現(xiàn)歸母凈利潤同比增長57.55%；扣非歸母凈利潤由0.83億元增長至1.50億元，復(fù)合增長率21.81%，2020年實現(xiàn)扣非歸母凈利潤同比增長57.55%；經(jīng)營活動現(xiàn)金流由0.95億元增長至3.10億元，復(fù)合增長率48.32%，2020年實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流同比增長75.06%。

　　分產(chǎn)品來看，2020年半導(dǎo)體硅片實現(xiàn)營收同比增長28.17%至9.73億元，占比%，毛利率減少6.97pp至40.66%；半導(dǎo)體功率實現(xiàn)營收同比增長18.77%至5.03億元，占比%，毛利率增加10.06pp至29.95%；化合物半導(dǎo)體射頻芯片實現(xiàn)營收同比增長6843.19%至768.08萬元，占比%，毛利率-245.94%。

　　2020年公司前五大客戶實現(xiàn)營收5.85億元，占比38.95%。

　　三、核心指標(biāo)

　　2017-2020年，毛利率18年提高至高點37.69%，隨后逐年下降至35.29%；期間費用率由10.03%上漲至高點12.74%，20年下降至10.70%，其中銷售費用率由0.94%下降至0.62%，管理費用率由5.25%下降至3.79%，財務(wù)費用率由3.84%上漲至19年高點7.55%，20年下降至6.29%；利潤率18年提高至高點17.09%，19年下降至12.69%，20年提高至14.33%，加權(quán)ROE18年提高至高點10.08%，19年下降至低點8.77%，20年提高至12.28%。

　　四、杜邦分析

　　凈資產(chǎn)收益率=利潤率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)

　　由圖和數(shù)據(jù)可知，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈下降趨勢，權(quán)益乘數(shù)呈上升趨勢，凈資產(chǎn)收益率主要隨著利潤率而變動。

　　五、研發(fā)支出

　　2020年公司研發(fā)投入同比增長15.74%至1.12億元，占比7.47%，截止2020年末公司研發(fā)人員273人，占比16.54%。

　　六、估值指標(biāo)

　　PE-TTM 166.85，位于上市以來30分位下方。

　　根據(jù)機(jī)構(gòu)一致性預(yù)測，立昂微2023年業(yè)績增速在31.76%左右，EPS為1.33元，18-23年5年復(fù)合增長率24.18%。目前股價84.12元，對應(yīng)2023年估值是PE 63.14倍左右，PEG 1.99左右。

　　看點：

　　立昂微作為國內(nèi)少有的同時具備硅片及功率器件制造能力的完整產(chǎn)業(yè)鏈平臺，在產(chǎn)業(yè)鏈整合、技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品客戶等多方面具備強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢。隨著下游晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)，以及新能源汽車、5G、工控等領(lǐng)域的需求擴(kuò)張，疊加自主可控背景下國產(chǎn)替代的大趨勢，國內(nèi)半導(dǎo)體硅片、 功率器件迎來景氣周期，公司核心競爭力強(qiáng)，立足傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域，加碼布局大硅片和功率器件領(lǐng)域，同時切入砷化鎵射頻代工市場，有望乘風(fēng)而起，快速增長。